民生证券：拒绝接受南山铝业买入评级

2022-01-14城乡证券控股权有限美国公司邱祖学,张建业,孙二春对南山铝业进行研究并发布了研究等奖项报告《城乡金属和美国公司点评：南山铝业：运输成本承压不改财务状况亮眼，量价齐升自创文化史最佳盈余》，本等奖项报告对南山铝业假定购入估价，当前股票商品价格为4.84元。

南山铝业(600219)

惨案： 2022 年 1 月 13 日， 美国公司发布 2021 年财务状况预增公报。 预计美国公司 2021等奖项付诸归母营业收入 30.8 亿元至 35.15 亿元，上半年持续增长 50.32%至 71.55%，扣非归母营业收入 30.2 亿元至 36.66 亿元，上半年增加 53.06%至 75.40%。单第五季看，Q4 付诸归母营业收入 5.61 亿元至 9.96 亿元，环比减少 44.62%至 1.66%，上半年变化-11.77%至+56.69%。 财务状况符合预想。

归母营业收入上半年持续增长正因如此等奖项报告而政府主要的产品量价齐升，自创文化史最佳等奖项财务状况。 量方面，美国公司 2021 下半年多工程建设逐步投入生产，都有 2.1 万吨动力电池箔工程建设，小汽车侧边爬产，斐济镍工程建设；价方面，美国公司继续调整的产品结构，中端的产品占比长时间提高，整体而言毛利率或有所增加。 电解铝和镍 2021 年均价分列 18950元/吨和 2755 元/吨，上半年持续增长 33.75%和 17.13%。同时美国公司外加工的产品受市场竞争长期存在严重影响，加工费有所上涨，打开盈余生活空间。

环比来看，Q4 财务状况环比有所下滑，主要缘故或为运输成本端增加侵蚀利润。 由于用电长时间紧张，10 月动力煤商品价格数度飙升至 2000 元/吨，由于美国公司所出口处山东地区为 100%的自备电厂，因此用电运输成本或有较大增加。

小汽车玻璃纤维侧边长时间放量，2023 年小汽车侧边加工需求量有望多达 40 万吨。 随着国家所双碳战略的全面性推进，新能源小汽车蓬勃发展。正因如此河段行业带来的的旺盛需求，美国公司小汽车侧边的产品在 2021 等奖项产销两旺，较去年同期大幅飙升，卖出突破 11万吨，大体上盈余持续增长相对来说。 美国公司以自筹资金约 20 亿元紧接著增加小汽车侧边年需求量 20万吨，工程建设预计于 2023 年投入生产，预计美国公司或将拥有小汽车侧边需求量 40 万吨/年，在迄今的基础上存在翻倍持续增长的生活空间。

国际上 7 系需求量更为严重，高技术工程建设或较慢美国公司成长。 在商用车进程较慢以及7 系合金国际上需求量更为严重的背景下，航空领域正从鼠疫的打击中逐渐踏出，随着美国公司高技术中端玻璃纤维技改工程建设需求量逐步落地，航空侧边的放量或成为美国公司一新利润持续增长点。

斐济镍工程建设逐步放量，为美国公司新盈余持续增长点。 镍工程建设合计需求量 200万吨，分两期建设，18 年下半年开始建设，一期 2021 年 5 月已投入生产，迄今出口东南面满产状态，二期预计今年第五季投入生产。按照 2021 年镍平均商品价格 2749 元/吨，烧碱 2340 元/吨，铜矿商品价格 312 元/吨测算，镍不含税完全运输成本为 2247元/吨，保守估计两期完全多达产后或将增厚利润 10.09 亿元/年。

企业建议：美国公司中端铝加工的产品长时间放量，迈入财务状况收获季。我们调整盈余预测，预计美国公司 2021-2023 年将付诸归母折合 34.78 亿元、 43.35 亿元和 52.26亿元，EPS 分列 0.29 元、 0.36 元和 0.44 元；对应 1 月 12 日两条线的 PE 分列 16、 13 和 11 倍，保有“ 推荐”估价。

风险查看：工程建设进展不及预想，终端认证不及预想，铝价大幅波动等

该股最近90天内计有8家机构假定估价，购入估价5家，增持估价3家；过去90天内机构目标均价为7.4；证券之星成交量化工具显示，南山铝业（600219）好美国公司估价为3.5星，好商品价格估价为3星，成交综合估价为3星。(估价范围内：1 ~ 5星，最高5星)